SPAC上市并购2.0诞生：纳斯达克和AMEX新规丨文银国际

在截至 2011 年 3 月的三个季度中，特殊目的收购公司 (“SPAC”) 首次公开募股重生，为 2008 年 SPAC 市场消亡的问题提供了新的功能和创造性的解决方案。 国家证券交易所回应促进新 SPAC 上市的规则在新的方式。

SPAC 规则变更的背景

SPAC 是一家空白支票公司纳斯达克卖出规则，它在 SPAC 首次公开募股（“IPO”）中为未来未确定的业务合并与一个或多个运营业务或资产筹集资金。为了吸引投资者购买 SPAC 证券，SPAC 提供的单位包括：SPAC 普通股以及可在 SPAC 首次公开募股后不久出售的折扣 SPAC 认股权证，从而提供立即回报的机会。

为了保护 SPAC 投资者，SPAC 的结构使得 SPAC IPO 的收益由 SPAC 信托持有，直到 SPAC 使用资金完成 SPAC 合并。从历史上看，SPAC 必须在完成任何 SPAC 合并之前获得 SPAC 股东的多数投票，并为投票反对 SPAC 合并的 SPAC 股东提供赎回其 SPAC 普通股股份以换取按比例分配的 SPAC 信托账户资金的能力。

如果合格的 SPAC 合并未在 SPAC 首次公开募股的指定时间间隔内（历史上为 18-24 个月）完成，则 SPAC 将被清算，并将 SPAC 信托账户中持有的资金分配给 SPAC 普通股股东。SPAC IPO 中最常见的投资者通常是对冲基金，他们被出售 SPAC 认股权证时可实现的锁定回报率、保留 SPAC 认股权证的任何额外套利机会、大多数现金资产负债表的低波动性、最小的下行风险、SPAC 所吸引在 SPAC 信托账户中持有的 IPO 现金，在 SPAC 并购的背景下具有潜在的巨大上行潜力。

第一批 SPAC 不能在任何美国交易所上市，并且经常在场外交易市场上交易。这些 SPAC 符合根据 1933 年《证券法》颁布的第 419 条规定的“黑支票”产品的繁重规则。 [1]

2005 年，美国证券交易所（现纽约证券交易所代码：Amex）开始允许 SPAC 按照通用主板上市标准进行交易。该标准不要求公司有运营历史，随后大多数 SPAC 产品都在交易所上市。尽管自愿遵守关键限制，但在交易所上市的 SPAC 不受 SEC 规则 419 的技术要求的约束。

正如 SPAC 市场于 2008 年关闭一样，纽约证券交易所 (NYSE: NYSE) 和纳斯达克已提议修改规则以允许 SPAC 在这些交易所上市。

2010 年 11 月，纽约证券交易所美国证券交易所采用了特定于 SPAC 的上市标准，要求：

SPAC IPO 总额和其他投资收入的至少 90% 将由 SPAC 信托持有；

SPAC在SPAC首次公开募股后3年内完成了一项或多项业务合并，其总价值至少为SPAC信托净值的80%（扣除递延SPAC承销商利息和应付利息税后）

满足上述要求的SPAC并购必须得到SPAC公众股东多数票的批准（根据纽约证券交易所规则、SPAC管理层、SPAC董事和10%SPAC股东排除条款）

SPAC 公众股东投票反对拟议的 SPAC 合并，如果 SPAC 合并交易完成，则有权按比例赎回 SPAC 信托账户中的股份，但受限于可以行使此类赎回权的 SPAC 股份的最大数量限制（限制不得低于）。SPAC IPO 中出售的股份的 10%）

这些美国证券交易所的 SPAC 上市要求与纽约证券交易所和纳斯达克 SPAC 的上市要求相似。纽约证券交易所施加了额外的条件，包括要求 SPAC 创始人放弃清算在 SPAC 首次公开募股之前发行给创始人的所有证券收益的权利，或与 SPAC 首次公开募股一起以私募方式购买，以及 SPAC承销商必须放弃延长承销折扣。纳斯达克提高了对大多数独立 SPAC 董事和 SPAC 股东批准完成 SPAC 合并的要求。

是什么促成了 2008 年 SPAC 的消亡？

2008年初，随着金融危机达到顶峰，SPAC IPO市场关闭，SPAC完成的SPAC收购数量大幅下降纳斯达克卖出规则，SPAC结构的某些固有缺陷被暴露和放大。在 SPAC IPO 招股说明书中确定的参数范围内寻找 SPAC 交易通常具有挑战性，并且通过 SEC 对代理材料的审查是困难、耗时且昂贵的。

也许更糟糕的是，对冲基金和其他激进的 SPAC 投资者利用他们投票反对拟议中的 SPAC 合并的能力作为杠杆来获得其他 SPAC 股东无法获得的额外利益。对冲基金可以使用不投票的威胁来谈判出售其在 SPAC 中的权益，超过其按比例分配的 SPAC 信托账户中的资金。

反过来，这可能会破坏正在进行 SPAC 并购的交易，并迫使公司清算并完全亏损。SPAC 创始人（他们通常在 SPAC 上投入巨资）。这些问题使得 SPAC 的买家吸引力低于私募股权基金和战略投资者，后者可以比 SPAC 更快、更确定地完成 SPAC 并购交易。

虽然已经出现了一些创新结构来帮助 SPAC 完成 SPAC 并购业务。尽管存在这些挑战，但所需的努力和风险使 SPAC 对 SPAC 创始人、SPAC 承销商和较小的 SPAC 投资者的吸引力降低。

SPAC 合并规则发生了哪些变化？

2010 年 10 月 22 日，纳斯达克提交了一份拟议的 SPAC 规则变更，以更改其当前的 SPAC 上市标准[2]，以取代 SPAC 股东在公告之后和 SPAC 合并结束之前收购 SPAC。投票允许现金收购要约。如果法律另有要求，则仍需要 SPAC 股东投票。SEC 于 2010 年 12 月 23 日批准了 SPAC 规则变更。

2011 年 1 月 12 日，NYSE American 提交了类似的 SPAC 规则变更提案，[3] 2011 年 1 月 21 日，SEC 批准了 SPAC 规则提案。

此后，在纳斯达克或纽约证券交易所上市的 SPAC 可以对业务合并或要约收购进行投票，除非法律要求 SPAC 另行投票。反对 SPAC 交易的 SPAC 股东可以赎回他们的股票，以换取 SPAC 信托账户中的按比例份额。

进行要约收购的 SPAC 必须遵守 1934 年《证券交易法》第 13e-4 和 14E 条，包括向 SEC 提交 SPAC 要约收购文件。SPAC 收购要约文件包含与业务合并相关的代理声明所要求的业务合并和赎回信息基本相同，并受到美国证券交易委员会的审查。

虽然 NYSE Euronext 拥有并经营 NYSE Amex，但 NYSE 是 NYSE Amex 的一个独立交易市场，具有单独的 SPAC 上市规则，NYSE 没有提出类似的 SPAC 上市规则变更。

哪些新功能让 SPAC 值得重新考虑？

自 2010 年夏末以来，SPAC 以新功能重新出现，包括较小的 SPAC 赞助商促销活动（从 20-25% 降低到 10-15%）、降低最高兑换门槛（从 70-80%） 降低到 12% 或更少的窗口和完成 SPAC 并购交易的窗口更长（从 18 个月延长至 36 个月）。

尽管对冲基金仍将被能够出售 SPAC 认股权证并锁定收益的 SPAC 所吸引，但执行 SPAC 并购的最困难障碍已被消除，这应该成为潜在的 SPAC 赞助商和 SPAC 管理团队更容易接受的工具。

SPAC 的下一步是什么？

由于 2008 年、2009 年和 2010 年的大量 SPAC 清算，许多人注销了 SPAC 车辆，因为在收市前成功筹集资金的 SPAC 无法成功完成 SPAC 并购业务。随着新的 NYSE Amex 和 Nasdaq 规则不再需要绝对多数票和新功能来消除完成 SPAC 并购操作的障碍，SPAC 被证明是 SPAC 发起人在公开市场筹集资金组合的更具吸引力的工具。